0收入如何估值百亿,科创板biotech:用市研率

作者:admin| 发表于2022-07-19 10:12 点击数:

图片来源 @视觉中国

文|氨基观察

去年以来,市场持续转冷,使得很多生物科技公司市值跌至谷底:

不仅低于净资产,甚至低于账面现金。这让不少投资者感到兴奋,觉得是时候祭出巴菲特的捡烟蒂大法,博上一把。

但这真得安全吗?不见得。很多生物科技公司现有产品 / 管线价值不大,股价跌下来,融资遇阻,账上现金只会越来越少,风险随之增大,甚至成为价值毁灭者。

这样的公司,与其说是烟蒂,不如说是飞刀吧?这也说明,很多传统估值方法对生物科技公司并不适用。

由于没有业绩,加之风险较大,对生物科技公司估值,向来是大难题。不过办法总比困难多。经过市场不断推陈出新,"市研率"诞生了。

1 亿研发费用 =48 亿估值,烧钱越多公司越值钱

所谓"市研率",其实跟我们平常所说的"市盈率"计算方法类似。

市盈率采用市值/净利润计算,在行业估值中枢确定的情况下,目标公司的净利润越高,市值或股价自然越高。

而"市研率",则是市值/研发费用的结果作为比较。这也意味着,若在行业有特定估值中枢的情况下,烧钱力度越大的 biotech,估值会越高。

科创板不少百亿级别的 biotech,便是通过这一估值方法,来衡量自身估值是否合理。

例如,7 月份刚刚完成 IPO 定价的科创板准上市公司益方生物。根据此次定价,益方生物确定的发行价为 18.12 元 / 股,发行后总股本 5.75 亿股,对应总市值 104.19 亿元。

如何评定这一估值是否合理呢?益方生物承销商祭出了"市研率"大法。2021 年,公司研发费用为 3.15 亿元,摊薄后市研率为 33.07 倍。

然后,公司选取了百济神州、贝达药业、泽璟制药、康方生物、荣昌生物和艾力斯作为对比,得出可比公司平均"市研率"为 28.29 倍的结果。

面对公司估值高于行业均值这一结论,益方生物坦率地表示,"此次 IPO 定价结果,高于同行业可比公司平均静态市研率,存在股价下跌风险"。

但实际上,上述估值对比结果,无疑也是在告诉我们,公司的估值虽然高于行业平均水平,但至少没有那么离谱,也间接"坐实"了公司的百亿估值。

当然,不仅是益方生物,科创板其它 biotech 也将"市研率"作为定价依据。例如 3 月份上市的首药控股,发行后市研率为 69.78 倍,高于行业平均水平。其选取的比较对象为贝达药业、泽璟制药、艾力斯、微芯生物、基石药业和诺诚健华,最终得出可比较公司"市研率"平均值为 48.57 倍。

按此平均值计算,等于每 1 亿元的研发投入,可以为公司换来 48.57 亿估值。在以研发为导向的科创板,每 1 亿元投入简直不要太划算。

研发决定未来,但有研发不一定 = 有未来

研发决定未来,以研发投入论公司价值似乎也没有毛病。

毕竟,过去国内医药行业最为人诟病的一点是,药企研发投入不足,没有创新驱动力。如今,药企们愿意投入研发,未来也更值得肯定。基于此,甚至有投资者认为,市研率越低,说明市场所给的估值相对保守。

不过,用市研率来对生物科技公司进行估值,真得靠谱吗?并不见得。

一家公司投入研发后,产品成功上市并能换取相应的营收和利润,这才是决定企业价值的最根本因素。

但很显然,产品能否研发成功上市,以及能否换取相应的营收、利润,这些都是未知数。

就拿研发来说。不管是小分子药物还是大分子药物,临床前成功率都不超过 33%。如果一家创新药企研发费用大幅增长,通常意味着已经度过临床前研究,转而进入临床阶段。

那么,进入临床之后,失败率会下降吗?不,这恰恰才是挑战的开始。

根据 Pharma Intelligence 公司数据,创新药 1 期临床到 2 期临床的成功率为 52%,2 期临床到 3 期临床的成功率为 28.9%,3 期临床到申报上市的成功率为 57.8%。

这还没完。即便是新药申报审批,依然有概率被否,成功率约为 90.6%。如果从 1 期临床开始算,到成功审批,成功率仅有 7.8%,可谓真正的九死一生。

也正因此,海外投资机构对于未有产品临床成功的 biotech,都会持谨慎态度。这一点,从纳斯达克市值普遍不高的生物科技公司可以窥探一般。

研发失败才是生物科技行业的常态,尽管国内临床失败公开数据较少,但不意味着没有。

去年 2 月 8 日,百奥泰主动公告重磅创新药 ADC 药物 HER-2 ADC 研发失败,2.3 亿研发投入打水漂。未来,我们看到更多失败的例子也不必惊讶,因为这才是行业的常态。

益方生物便在招股书里表示,核心管线之一 URAT1 抑制剂 D-0120 存在研发风险,因为痛风药物的研发普遍存在不同程度的安全性风险,并且与 D-0120 相同靶点的已上市药物暴露出众多安全性问题。

从这一点来说,仅基于研发投入便将投资预期打满,显然并不科学。更何况,即便产品研发成功,最后公司的商业化表现,仍是一个未知数。

研发成功之后,不可避免的商业化之问

实际上,不同药企之间的研发投入,未来能够换回的业绩,差距会十分明显。尤其是以跟随策略为主的 biotech。

对于这类 biotech 来说,速度决定一切。就拿此前最为热门的 PD-1 产品来说,百济神州、信达生物、君实生物等药企,踏着 PD-1 的东风成功晋级为 biopharma;而不少后来者则没赶上好时候,只能在投入上千万研发费用后,主动终止了 PD-1 抑制剂的研发。

这也算得上是明智之举。毕竟,大分子药物研发投入不菲,如果硬着头皮上,结果可能是"入不敷出"。

不止 PD-1 领域,对于不少 biotech 来说,当前依然面临这样的问题。益方生物的 URAT1 抑制剂即便能够临床成功,但其可能还要跨越老大哥——恒瑞医药。

目前,恒瑞医药的 URAT1 抑制剂已经进入三期临床阶段,进度要远快于益方生物。

当然,随着市场发展,未来同质化竞争会减少,真正创新的产品可能会增多。换句话说,创新药企研发质量也会更高。

但与此同时,我们依然面临一个问题,即便是同一个创新药,在不同药企手里盈利能力也会差异巨大。

Big Pharma 的商业化能力,便要显著强于 biotech。根据兴业证券研报,大药企上市产品的峰值收入要比小药企高出 50%,大部分小药企的产品销售峰值都低于预期。

也就是说,即便 biotech 研发能力突出,产品也非常给力,但仍可能在商业化端拉胯。很显然,这对于企业的价值,也会造成显著影响。

对于创新药企来说,研发费用的绝对值固然关键,这是其是否真正有决心往前走的根本。但对于投资者来说,真正左右被投资企业估值的,还得是两点:产品能否研发成功、最后商业化能带来多少收入和利润。

而搞清楚这两点,显然不是简单加减乘除就可以的。

更多精彩内容,关注钛媒体微信号(ID:taimeiti),或者下载钛媒体 App

彩神v8平台,彩神v8官网,彩神v8网址,彩神v8下载,彩神v8app,彩神v8开户,彩神v8投注,彩神v8购彩,彩神v8注册,彩神v8登录,彩神v8邀请码,彩神v8技巧,彩神v8手机版,彩神v8靠谱吗,彩神v8走势图,彩神v8开奖结果

Powered by 彩神v8 @2018 RSS地图 HTML地图